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华西证券股份有限公司寇星近期对口子窖进行研究并发布了研究报告《看好全年复苏，关注省内渠道改革》，本报告对口子窖给出增持评级，当前股价为58.76元。

口子窖(603589)
事件概述
公司发布22年年报及23年一季报，22年公司实现营业总收入51.4亿元，同比+2.1%；归母净利润15.50亿元，同比-10.2%。23Q1公司实现营业总收入15.92亿元，同比+21.4%；归母净利润5.36亿元，同比+10.4%。一季度收入略超市场预期。分析判断:
22年收入稳健，23Q1高档产品高增
分档次来看，22年高档/中档/低档酒收入分别48.70/0.95/0.94亿元，分别同比+0.2%/-0.1%/+6.6%；23Q1高档/中档/低档酒收入分别15.09/0.27/0.23亿元，分别同比+21.8%/+8.4%/-19.9%。我们认为中高档酒在春节期间率先恢复，公司大单品口子5年、6年拉动整体收入增长。分区域来看，22年省内外收入分别41.7/8.9亿元，分别同比+1.1%/-1.8%，省内外经销商数量分别478/381家，同比净+10/-84家；23Q1省内外收入分别13.28/2.32亿元，分别同比+31.6%/-18.3%，省内外经销商数量分别504/392家，同比净+26/+11家。我们认为公司收入增长主要依靠省内消费拉动，春节以来安徽省白酒动销恢复速度领先，因此一季度公司在省内表现较好。分渠道来看，22年直销/批发代理渠道收入分别0.87/49.73亿元，分别同比+17.7%/+0.32%；23Q1直销/批发代理渠道收入分别0.27/15.32亿元，分别同比+6.1%/+20.9%，23年以来批发代理渠道增速快速修复。
根据微酒和酒业资讯网，22年下半年口子窖成立合肥营销中心，以合肥为重点，面向整个安徽市场的市场赋能；23年2月21日口子窖发布“兼10”、“兼20”、“兼30”系列新品，分别占位300元、500元、1000元价格带。全年有望实现产品结构更新和厂家主导营销模式、省内市场精细化管理，收入中高双位数增长。
毛利率下滑+费用率提升影响23Q1业绩
22年毛利率74.2%，同比+0.3pct；其中高档/中档/低档毛利率分别75.6%/41.4%/27.8%，分别同比持平/-0.2/+0.2pct，分档次白酒毛利率基本稳定。23Q1毛利率76.6%，同比-1.4pct，预计主因大众白酒消费价格带率先恢复，产品结构短期波动导致。22年/23Q1税金及附加占营业总收入分别15.2%/14.5%，分别同比-0.1/+1.1pct，23Q1提升预计主因大众白酒价格带销量提升；22年/23Q1销售费用率分别13.6%/12.7%，同比+0.9/-2.3pct，我们认为在营销改革和新品发布双重作用下23年销售费用率有望同比持平。22年/23Q1管理费用率分别5.2%/5.2%，分别同比+0.2/+0.8pct，我们预计主因新成立合肥营销中心公司人员薪酬增加导致。22年/23Q1财务费用率分别-0.8%/-0.2%，分别同比-0.6/+2.7pct，主因利息收入确认减少。整体来看，22年/23Q1净利率分别30.2%/33.7%，分别同比-4.2/-3.3pct。
投资建议
根据年报及一季报调整盈利预测，23-24年营业收入由58.7/64.1亿元上调至60.1/70.1亿元，新增25年营业收入80.7亿元；23-24年归母净利润由20.6/22.7亿元下调至19.0/22.5亿元，新增25年归母净利润26.3亿元；23-24年EPS由3.43/3.79元下调至3.16/3.75元，新增25年EPS4.38元，2023年5月5日收盘价58.76元对应估值分别为19/16/14倍。维持“增持”评级。
风险提示
经济复苏情况不及预期，市场竞争加剧，食品安全问题等

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东方证券周翰研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达87.3%，其预测2023年度归属净利润为盈利19.52亿，根据现价换算的预测PE为18.08。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有28家机构给出评级，买入评级21家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为76.16。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，口子窖（603589）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务健康。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）